这个三元正极龙头上市8年毛利翻了7.5倍,公司产品核心竞争力强

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  • 来源:生财有书

一、主营正极材料,毛利上市以来8年翻了7.5倍

当升科技深耕锂电正极材料二十余年,布局“动力、储能、小型”三大市场,通过“引领技术推新品”保持竞争优势,获得产品溢价。动力电池领域:1)NCM523 产品于 2018 年首次进入日本车用动力市场,配套国际车企;2)高镍正极 NCM811 产品已开发至二代,并推出单晶 NCM811 供应国内外客户;储能领域:NCM523 产品出口海外供应给三星 SDI、LG 化学等高端客户,且 NCM622 产品在国际客户认证顺利。公司持续技术迭代,多款产品正与国际高端动力电池厂商开启测试认证及批量供货,同时实现为高端电动汽车配套。目前公司成功进入奔驰、现代、日产等国际高端品牌新能源汽车供应体系。2019 年上半年正极材料海外出口规模占比已近 40%,随着海外车企放量,未来海外占比仍有望提高带来产品结构升级,提升盈利能力。

公司主营业务分为锂电材料业务和智能装备业务,其中锂电材料业务占比超过 90%,是公司营业收入的主要来源,2019 年上半年营收占比达到 94.4%。毛利方面,锂电材料业务 2018 年上半年占比为 83.5%。公司2010年上市以来,营业收入从8.46亿增长至32.81亿,毛利从0.79亿增长至2018年的5.99亿,8年时间公司收入翻了4倍,净利润翻了7.5倍。

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二、行业竞争格局与发展趋势

1)竞争格局:行业集中度提升,当升科技龙头优势明显

在新能源汽车销量快速增长与原材料价格坚挺的背景下,2015 年-2018 年是正极材料行业野蛮生长的阶段,产能无需扩张。进入 2019 年,国内补贴退坡引起降价压力传导,原料与正极材料价格继续下跌,正极材料行业面临较大竞争压力,部分中小企业市场被头部企业进一步抢占,行业集中度进一步提升。对比 2018 年数据,容百科技、厦门钨业、当升科技、杉杉股份四家上市公司在三元正极材料市场合计占有的份额从 2018 年的 35.44%提升至 2019 年上半年的 40.57%,行业集中度再提升。其中当升科技主要是产能瓶颈问题导致上半年市场份额未能有所提升(上半年当升仍只有 1.6 万吨/年产能,上半年销量预计0.85万吨,接近半年产能上限),如果下半年海门三期1万吨/年三元正极材料产能顺利释放,公司市场份额会提升。

正极材料行业竞争十分激烈,当升科技能在竞争中成为龙头企业,与其自身的专注和技术积累有很大关系。公司 2001 年研发出第一款钴酸锂产品,2006 年的时候就已经供应韩国三星 SDI,2008 年陆续供应 LG、比亚迪等企业,2009年 LG 和三星 SDI 两家的销售额比重就达到 52.37%。LG 和三星 SDI 是国际市场上头部锂电池企业,公司早在十几年前就进入其供应链,足以证明公司产品质量,公司也因此获得了更高的市场知名度。这使得公司在过去激烈竞争中斩获大量订单,市场份额排名靠前。

2)行业长期维持高速发展

虽然 2019 年补贴大幅退坡,终端新能源汽车销量增速放缓,但未来新能源汽车行业仍将以较高速度增长。2018 年新能源汽车渗透率 4.47%,国家《汽车产业中长期规划》要求 2025 年新能源汽车渗透率达到 20%以上,以渗透率增长算,2018-2025 年期间新能源汽车渗透率年均增速为 23.87%,以新能源汽车产销数据算,2018 年 125 万量销量到 2025 年 700 万辆的目标,年均增速为 27.90%。

根据日本 B3 公司数据,2018 年全球锂电正极材料出货量约 41.8 万吨,同比增长 38%,其中 LCO 约 7 万吨,NCM(含NCA)约 24.6 万吨,LMO 约 4.8 万吨;预计 2019 年全球锂电正极材料需求量约 48.9 万吨,2020 年有望达到 59.4 万吨,其中 NCM(含 NCA)材料需求量增长至 31/41 万吨,2018-2020 年三元正极材料需求量保持 30%左右增速。

三、公司的优势在哪里:高镍产品竞争力强、产品出口受国外客户广泛认可、产能5年翻5倍

1)高镍产品竞争力强:高镍化是三元材料发展的长期趋势,与三元 523 相比,我们认为高镍 811 PACK 级别有约 16%以上成本优势,能量密度提升 15%-20%。在下游补贴政策退坡和进一步向高能量密度倾斜的趋势下,高镍产品需求量将持续上升,预计到 2020 年,国内高镍三元正极材料的产能缺口将达到 2.5 万吨。公司从江苏当升二期起建设产能均为 NCM 622 及以上型号,并可以向下兼容 NCM 523 等低镍产品。经过测算,公司 2018 年产品结构中高镍产品占比预计为 15%,随着江苏当升三期和金坛锂电新材料基地的高镍产能释放,公司2019/2020 年高镍产品占比将达到 35%/55%。

2)出口占比高:当升科技正极材料具有核心竞争优势,广泛受到国外客户认可。2017 年中国三元正极材料出口总量 8255 吨,同比增长 40%,当升科技排名第一。2018 年当升科技正极材料出口量占比预计超过30%,2019 年预计达到 40%。公司与三星 SDI、LG 化学等海外电池巨头保持稳定合作关系,未来储能产品的供应量将稳步提升,且公司未来将切入海外电池企业的动力电池供应链,进一步推动公司出口比例的提升,预计公司 2019/2020年出口占比将提升至 40%/50%。

3)产能倍增:当升科技的产品竞争力强,目前不缺销售渠道,就缺产能,从历史数据看,公司产能利用率逐年攀升,接近满负荷生产。公司当前拥有 1.6 万吨正极材料产能,其中三元材料 1.4 万吨,2018 年处于满产状态。伴随江苏当升三期和常州金坛锂电新材料产业基地项目产能的逐步释放,公司 2019/2020 年产能有望增至 2.6/3.6 万吨,产能释放提速。预计公司未来三年正极材料产量年均增速将达到 30%,与全球锂电材料市场高速增长形成共振,推动公司业绩大幅增长。

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